近期我們組織機構投資者對美羅藥業[12.85 1.02%]進行調研，與公司管理層就仿制藥國際化戰略進行交流。我們強烈看好仿制藥走向國際的發展道路，認為美羅藥業已經形成符合自身特點的外向型發展模式。未來國內特色品種增長（傷科接骨片等），仿制藥的國際化（代工以及合作開發）是公司業績發展的兩大基本點。

      我們維持對公司的盈利預期，繼續維持“推薦”評級。

      調研要點：

      推薦回顧。2010年5月23日，我們發布《制劑國際化＋品種優勢，美羅藥業調研報告》，在業內首次推薦美羅藥業。我們推薦的邏輯是：公司經歷長期蟄伏，已經明確了走國際化道路的發展戰略，探索出符合自身發展的模式，公司在過去10年，一直致力于內部的整合，探索外向型發展道路，并且在2008年之后取得重要進展。目前公司業績已經到達拐點，未來2年，將有爆發增長。

      本次調研，重點了解澳大利亞TGA認證的進展。公司過去通過澳大利亞TGA認證，并且在2007年開始做出口代工。當時做二甲雙胍片，達到1.2億片。但當時公司制劑產能僅10億片，還需要滿足國內生產需要，因此出口并沒有做大規模。2009年搬遷之后，公司擴大制劑規模，達到100億片，有能力接受更大的國外合作項目。近期，公司接受了澳大利亞TGA認證的現場檢查。我們判斷，公司通過檢查基本上沒有懸念，未來公司與有關下游伙伴的合作將順利開展。

      FDA認證的現場檢查，將是未來公司國際化的重要目標。我們預計FDA的GMP現場檢查在今年年底或2011年初進行。公司已經披露，有20多個ANDA產品，和下游多家企業進行合作。合作模式不會限于簡單的代工，而是公司自主或者合作開發制劑品種，產品包括對已過專利期品種的仿制，具有高技術含量緩控釋制劑的研發，未來也有挑戰專利品種。公司在2009年申報第一個ANDA產品，如果順利通過GMP認證，預期明年中期第一個產品可以實現銷售，下半年開始貢獻利潤，但主要貢獻在2012年。

      與多數人理解所不同的是，我們認為仿制藥的壁壘仍然是研發能力。藥品是技術密集型產品，原輔料的成本很低，同時對安全性要求極高，因此研發水平決定了藥品的品質以及成本是有差異的，對于一些常用劑型，是“好或差”的區別，對于一些緩控釋制劑，甚至是“有或無”的差別。制劑工藝水平的優劣，對藥品的質量以及成本帶來巨大的影響。因此仿制藥國際化的難度比原料藥國際化更高，更有技術壁壘，相應的，也有機會獲得更高的利潤空間。

      我們在之前的報告中指出，美羅藥業立足于自己的技術平臺，一方面通過工藝改進降低成本，能做一些市場空間大但國外企業利潤率不高的品種；一方面瞄準高端劑型，做競爭少但利潤率高的緩控釋制劑。

      盈利預期。2010年主要收益來自非經常性損益，2011年后都是主業貢獻。我們預估2010-2012年EPS分別是；0.86(假設公司土地補償收益在今年底到帳)、0.29和0.64元。我們認為在轉型期間，可以給予較高的估值水平。（印度企業在轉型期，曾經有70-80倍PE）我們認為公司未來國內銷售提供很高的安全邊際，國際化帶來巨大的增量，維持“推薦”評級。

      催化劑：澳大利亞TGA認證通過，年底獲得正式文件；預期年底FDA的GMP現場檢查；搬遷后的土地補償收益到帳。

      風險因素：FDA的現場檢查可能會延后。