湘財證券3月6日發布湯臣倍健（300146）的研究報告稱，湯臣倍健是膳食補充劑行業非直領域龍頭。公司是中國膳食營養補充劑領導品牌和標桿企業,在膳食營養補充劑行業非直銷領域的市場占有率排名第一,市場份額為非直市場的28%左右。公司擁有蛋白質粉、維生素等100多個產品,“湯臣倍健”“十一坊”、“頂呱呱”、“健力多”品牌,其中“湯臣倍健”為中國馳名商標。近年來公司快速發展,07-12年的營業收入復合增速高達74%,營業利潤復合增速更是高達79.36%。

　　膳食營養補充劑行業發展潛力廣闊。2010年中國人均保健食品消費額僅為6.87美元,是日本的十九分之一,是美國的十三分之一。美國和日本的經驗表明,推動保健食品發展的因素有人口老齡化、經濟增長和人均消費基數等。而中國未來老齡人口規模逐步增加,經濟有望持續保持7%左右的增速,人均消費基數還較低,中國保健食品業將有很大發展,而其中的膳食營養補充劑行業預計未來每年將有20%的增長。

　　膳食營養補充劑的非直銷渠道占比有望逐步提升。美國膳食營養補充劑行業的非直銷占比為80%左右,而日本為64%左右,中國僅為20%左右,預計未來非直銷占比將逐步提升。保健協會預測非直銷總額增速30%左右,預測未來發展會超過直銷。

　　行業競爭對手較強,但湯臣倍健有自己的獨特優勢。以安利中國、完美中國為代表的直銷企業仍然占據著較大市場份額,安利中國大約180億元,完美中國也有35-40億元的規模。由于直銷和非直銷的模式區分,直接競爭較小。非直領域龍頭湯臣倍健的主要競爭對手為NBTY的諾天源、GNC的健安喜、北京益生康健等。但湯臣倍健利用營養素補充劑和保健食品批準證書構筑政策壁壘,湯臣倍健目前擁有51個證書,擁有證書的產品將獲得更廣的銷售渠道,但獲得時間需要2-3年,這也是其較競爭對手的一大優勢。

　　公司戰略遠大,聚焦產品力、渠道力和品牌力。公司提出,不包括收購兼并,終端銷售額短期內的目標是200億元(主要在國內),折算成報表銷售額約60億元左右;而終極目標不會只停留在NBTY和GNC上。產品力方面堅持“全球原料三步走”戰略,進口原料占比達76%,目前建立了兩大原料專供基地,未來還將建設全球有機農場。渠道力方面,公司利用利潤驅動渠道,目前進入銷售終端超3萬家,以藥店為主,未來將發力商超。此外,嬰童、網購和專賣連鎖也在穩步推進,從而構筑公司五大渠道形成“藥店拿量、商超拿勢、專賣店拿利”的格局。12年開始終端精細化管理,13年將進一步擴大,助推公司提升終端單店銷售。品牌力方面,簽約姚明,并堅持品牌投入每年銷售的10%,打造品牌厚度。

　　預計2013-15年收入為15.32億元、21.60億元、28.51億元,歸屬母公司股東凈利潤4.13億元、5.95億元、7.95億元,對應的EPS為1.89元、2.72元、3.63元,以3月6日收盤價對應的PE為36.78倍、25.51倍、19.09倍,給予“增持”評級。